Oljeprisen faller. Kronekursen vakler. Arbeidsledigheten stiger. Lønnsveksten avtar. Samtidig er styringsrenten satt ned, og utlånsveksten blir neppe negativ. Realinntektene vil trolig øke – om enn ikke mye. Disse seks setningene er avskrift fra desember 2014, men kunne like gjerne ha blitt skrevet i januar 2016. Siden fasiten for 2015 viste at boligprisene gjennom 2015 faktisk økte med 5 % skal vi i dette «Fakta om boligmarkedet» diskutere mulighetene for at fjoråret blir repetert. Særlig skal vi se på virkemåten til en nøkkelfaktor, egenkapitalen.

Om mulig ser situasjonen enda mer usikker ut for året 2016 enn året 2015. Et kort blikk på verdensøkonomien gir oss en liste av kilder til usikkerhet: kinesisk børsfall, utslag i valutamarkedet og varierende, men fallende oljepris. Politisk er det også momenter som kan slå ut i flere retninger: presidentvalg i USA, enorme folkevandringer inn mot Europa, et aggressivt Russland som kjenner presset fra fallende eksportinntekter og et Midtøsten som er mer uoversiktlig enn på lenge. I Norge er det særlig en oljesektor i hardt vær som vi forsøker å se konsekvensene av. For hendelser i oljesektoren får ringvirkninger for mesteparten av norsk økonomi.

Boligmarkedet påvirkes av alt. Børsfall i Kina påvirker det internasjonale varebyttet via inntektsvirkninger, som igjen påvirker funding-betingelsene for norske banker, som igjen påvirker utlånsrentene norske husholdninger kan oppnå. Når Russland bomber i Syria, kan det øke aktiviteten til IS, som øker antall flyktninger, som igjen øker antallet flyktninger som kommer til Norge – og de ikke bo i telt alle sammen. Når Saudi-Arabia pumper ut olje, faller oljeprisen, og det kan skrinlegge planene om norske oljeinvesteringer, noe som igjen vil påvirke sysselsettingen og dermed styringsrenten. Og styringsrenten har mye å si for utlånsrenten.

Men vi vet at utlånsrenten ikke direkte kan leses av fra styringsrenten. Bankenes funding-situasjon er også en faktor, og vi husker fra noen når tilbake at den raskt kan endre seg når utsiktene brått skifter.

Glem heller ikke flyttemønstre innad i Norge. Med en viss sannsynlighet vil et ikke ubetydelig antall husholdninger vurdere å bevege seg fra Rogaland til Oslo og Akershus. I dette «Fakta om boligmarkedet» skal vi legge vekt på etterspørselssiden siden den nok er mer utsatt for store skift på kort sikt enn tilbudssiden. I stedet for å levere en tall-prognose skal vi peke på viktige momenter.

Sysselsetting

Boligmarkedet vil være annerledes hvis arbeidsløsheten er på 6,0 % enn det vil være hvis den er på 4,6 %. Høy arbeidsløshet vil ha direkte betydning for inntekt og derved gjeldsbetjeningsevnen, og den vil indirekte ha innflytelse på arbeidsmigranter. Færre vil komme til og flere vil dra fra Norge, særlig fra våre skandinaviske naboland, Baltikum og Polen. Så for å si noe om boligmarkedet, er det altså hensiktsmessig å ha gjort seg opp en mening om sysselsettingssituasjonen.

Det vi vet, er at den såkalte Balassa-Samuelson-mekanismen (BSM) kommer i revers. Dette er en mekanisme som beskriver fenomener som opptrer i land som får en «booming» sektor, altså en sektor som har opplevd et positivt verdiskapningssjokk. Det kan være fordi det de produserer har blitt dyrere, fordi de har funnet mer av det de leverer, eller fordi de har blitt flinkere til å utnytte innsatsfaktorene. I alle tilfellene vil det være en tendens til at denne sektoren lokker til seg arbeidstakere ved å by opp lønningene. Når lønningene blir budt opp, vil skjermet sektor svare med tilsvarende lønnsøkninger og velte lønnskostnadene over på prisene. Dermed blir det som selges i skjermet sektor – for eksempel frisørtjenester og pils – bli dyrt. Det ser ut til å være en tendens til at også tomtepriser blir høye i slike økonomier, og det skal vi ikke undres over siden tomter også er en skjermet vare. Vi kan ikke kjøpe norske tomter i Warszawa. Med fallet i oljeprisen, vil BSM virke motsatt. Dette tar likevel lang tid, og styrken på reversen vil avhenge av om arbeidsmigrantene blir boende i Norge eller forlater oss.

Dessuten går årsak-virkningspilen heller ikke bare én vei. Økonomiske nøkkelvariable som inntekt, sysselsetting og rente påvirker boligmarkedet. Men boligmarkedet påvirker også inntekt, sysselsetting og rente. Den amerikanske økonomen Leamer sa det så sterkt at «The housing market IS the business cycle», og viste til at han i egne analyser hadde funnet at de fleste amerikanske resesjoner hadde hatt sin opprinnelse i boligmarkedet. Det sier noe om viktigheten av bolig. Det er flere grunner til dette. Vi kan starte med å se på to, hvordan boligmarkedet påvirker arbeidsmarkedet og hvordan boligmarkedet påvirker finansene.

Boligmarkedet og arbeidsmarkedet

Hvis Jensen mister jobben i Stavanger, ønsker hun å finne seg en ny så fort som mulig. Dersom det oppstår en ledig jobb i Oslo, vil hun undersøke mulighetene for å flytte. Raskt støter hun på et komplisert optimeringsproblem. For hvis boligmarkedet i Oslo er hett, vil det være høy omsetning i forhold til lageret av usolgte boliger. Det gjør at hun tenker det kan være lurt å kjøpe bolig i Oslo før hun selger i Stavanger. Men hvis boligmarkedet i Stavanger er nedkjølt, vil det være lav omsetning i forhold til lageret. Det gjør at hun tenker det kan være lurt å selge boligen i Stavanger først – for å unngå å eie to boliger i lang tid og for å se hva slags egenkapital hun kan handle for i Oslo.

Problemet er at hun ikke kan både selge først og kjøpe først; det er logisk umulig. Hun må velge. Og det kan til og med hende at hun ikke selv alene kan foreta den beslutningen, men må konferere med banken. Banken, på sin side, kan se på mellomfinansiering som en risiko. Boligmarkedet – og særlig forskjeller i volum-lagerforholdet på tvers av områder – gir Jensen så store utfordringer at det ikke er sikkert hun kan ta jobben i Oslo. Boligmarkedets rigiditet vil da påvirke arbeidsmarkedets fleksibilitet. Dette er særlig prekært i lavkonjunkturer
hvor det er om å gjøre at makroøkonomien har høy omstillingsevne.

Vi ser altså at selge-kjøpe-først-sekvensen kan påvirke sysselsettingsgraden. Og sysselsettingsgraden vil påvirke samlet inntektsutvikling, som igjen påvirker boligmarkedets prisutvikling – noe som kan forsterke selge-kjøpeførst-sekvensen. Fagtermen for dette er endogenitet, og vi vet at endogene systemer er vanskelige å forstå og predikere.

Egenkapital

Som om ikke det var nok av usikkerhetskilder, finnes det en enda sterkere mekanisme med spørsmålstegn og utropstegn bak, og det er egenkapitalen. Egenkapitalen inngår også i et endogent mønster. Hvorfor? Vel, vi vet at egenkapitalen påvirker boligprisene via budrundene, og boligprisene påvirker egenkapitalen via kapitalgevinsten. Og fordi summen av husholdningens egenkapital er en så kolossal makroøkonomisk størrelse, egenkapital er en så kolossal makroøkonomisk størrelse, er det gunstig å forstå grundig hvordan den virker.

La oss starte med et eksempel. Ta Hansen. Han eier en bolig på 100 kvadratmeter som han kjøpte for 5 millioner. Da han kjøpte, hadde han 1 million i egenkapital og lånte 4 millioner. Han har altså en LTV på 80 %. Sammenlikne så to utfall. I tilfelle A er det ingen prisstigning. I dette tilfellet ville Hansen ha solgt boligen på 100 kvadratmeter og kjøpt en på 120 kvadratmeter. Vi sier han er netto-etterspørrer siden han ønsker å øke størrelsen på boligen sin med 20 kvadratmeter. Hvis det ikke er prisstigning, og standard og beliggenhet er lik, vil boligen som er 20% større også koste 20 % mer. Det gir en boligpris på 6 millioner. Hvis han gjør dette, vil han fremdeles ha en egenkapital på 1 million, men nå ha 5 millioner i gjeld.

I tilfelle B stiger boligprisene med 20 %. Hansens gamle bolig er nå priset til 6 millioner, og han har i dette tilfellet fordoblet egenkapital fra 1 til 2 millioner. Det virkelig store spørsmålet nå – som er avgjørende for utviklingen framover i det norske boligmarkedet – er hvordan han oppfører seg. En klassisk økonomi-professor vil si at siden Hansen er netto-etterspørrer og prisene har steget, så vil hans netto-etterspørsel falle. Den vil for eksempel bli på 115 kvadratmeter. Men moderne økonomi-forskere er opptatt av hvordan folk faktisk oppfører seg, ikke bare hvordan de burde ha oppført seg. Og da er det godt mulig at Hansen nå tenker at doblingen av egenkapitalen – fra 1 million til 2 millioner – er en formues-gevinst han ikke behøver vente med å nyte godt av til
pensjonsalderen. Han kan ta noe av den ut i dag ved å øke boligkonsumet sitt. I så fall kjøper han heller en bolig til 125 kvadratmeter.

Tenk over det. Hansen etterspør mer når prisene stiger. Det vil si at etterspørselskurven er stigende – noe som de fleste lærte på universitetet og handelshøyskoler ikke kan inntreffe. Teknisk vet vi nå at hvis tilbudskurven er brattere enn etterspørselskurven – altså at tilbudssiden ikke reagerer like mye på prisendringer – vil likevekten være ustabil. Det betyr at alle priser over likevektsprisen vil føre til mer etterspørsel enn tilbud, noe som gir høyere priser, som igjen fører enda større gap mellom etterspørsel og tilbud og ergo enda høyere priser. Hvis etterspørselskurven er stigende, men med en mer prissensitiv helning enn tilbudskurven, kan vi oppleve galopperende prisutviklinger. Moderne atferdsøkonomer er svært interesserte i denne muligheten
fordi den er så viktig for økonomien.

Og den spiller en rolle for boligmarkedet i 2016. En andel av boligkjøperne er allerede selveiere med egenkapital. Så når aktører skal gjøre opp sin mening om den totale styrken på etterspørselssiden i markedet, må de ha et forhold til hvordan selveiende kjøpere ser på prisstigninger: øker det etterspørselen fordi egenkapitalen øker eller reduserer det etterspørselen fordi enhetsprisen har øker. Dette forskes det på i Eiendomsverdi.

Tilbudssiden

Det er også av betydning hvordan tilbudssiden responderer. Den består av nye og brukte boliger. Antallet av nye boliger som tilføres markedet er en joker, ikke minst fordi brutto-tilbudet er lik netto-tilbudet – i motsetning til når en som allerede eier, skal flytte. Men siden bygging tar tid, vil det som legges ut i 2016, allerede være påbegynt, og det som påbegynnes i 2016, ikke bli ferdigstilt før senere. Det gjør at bruktboligantallet kanskje er enda viktigere.

Og antall brukte boliger i forhold til omsetning er i en omslagsfase avhengig av selge-kjøpe-først problematikken; det er bare å se på Stavanger for å få en smakebit. Når selge-først-kjøpe-først
problematikken slår ordentlig til, kombinert med banker som ikke er lystne på mellomfinansiering, vil lageret av usolgte boliger stige hurtig i forhold til omsetningsvolumet. Da oppnås det salgspriser under utropspriser, noe som i sin tur påvirker markedspsykologien i en selvforsterkende spiral. Foreløpig er Norge mer enn noen gang segmentert, for raten av omsetning-delt-på-lager er mye, mye lavere i det sørvestlige hjørnet enn i det området rundt Oslo. I hvilken grad det er smittekanaler fra den første til den andre, er vanskelig å si, spesielt ettersom Norge makroøkonomisk har en helt to-delt økonomi.

Oppsummert

Vi har nevnt en del og sett nærmere på noen av de faktorene som vi mener har betydning per januar 2016. Det er en rekke etterspørselsforhold som virker spesielt vanskelige å lage prognoser for: arbeidsledighet, inntektsutvikling, situasjonen i oljesektoren. Særlig vil vi peke på egenkapitalmekanismen, to-delingen av norsk økonomi og forskjellen mellom ulike regioners boligmarked. Igjen mener vi at en nøkkel til å forstå boligmarkedet framover er bankenes situasjon og utlånspraksis.